해외부동산연구동향

◈ 감정평가에 있어서 기업가치를 어떻게 반영할 것인가?
- How Business Enterprise Value Applies in Nearly All Appraisals? -

Robert W. Owens. Ph.D

1. 서론

본 논문은 기업가치(business enterprise value, 이하 BEV)에 초점을 두고 문제점을 정리하여 감정평가실무상의 지침을 제공하고자 한다.

2. BEV의 의의

BEV는 무형자산가치로서 구체적으로는 경영자의 경영능력, 노동력, 프랜차이즈, 특허권, 상표권 등이 결합하여 생성된 가치이며, 통상의 부동산 고유의 가치에는 포함되지 않고있다. 오늘날 많은 감정평가사가 일상적인 평가업무에 있어서, 이러한 BEV의 취급에 대한 어려움에 직면하여, 이러한 문제점의 해결이 기대되고 있다.
BEV의 취급을 곤란하게 하는 것은, 발생된 수익을 부동산, 동산, 무형자산에 적정하게 배분하는 것이 어렵기 때문에 BEV의 통일된 평가기법이 존재하지 않아, 감정평가사에 따라 각기 다른 평가가 행하여 진다는 것이다.

3. 부동산의 용도와 BEV

EV의 평가를 곤란하게 하고 있는 한가지 측면은 부동산의 용도와 BEV와의 관계가 일정하지 않다는 점이다.
부동산의 용도에 따른 BEV의 본질을 좌우하는 기본적인 요인으로서, 1) 경영자 등의 자질, 2) 부동 산 용도의 특수성, 3) 노동력의 집약도 등이 지적된다. 이러한 요인은 부동산의 용도와 성격에 따라 영향을 받는 정도가 다르다. 예를 들면, 시가지 중심부의 사무실빌딩은 BEV와의 관계에서 이러한 요인의 관련 정도는 희박하지만, 공실률이 높은 집합주택을 구입, 개조하고 공실률을 낮추어 해당부동산의 가치를 높인 사례도 있어서, 경영자의 능력과 안목이 BEV를 창출할 가능성도 있다. 한편 호텔과 같은 숙박 시설은 BEV와의 관련이 특히 높은 용도이며, 경영자의 관리능력과 종업원의 질, 양 등이 부동산가치에 크게 영향을 준다. 이와 같이 BEV는 단순 획일적으로 모든 부동산의 용도에 따라 설명할 수 없다는 것 이 현실이다.

4. 자산세평가와 BEV

일반적인 부동산세(property tax)의 과세대상은 부동산 자체가 되며, BEV는 대상이 아니다. 쇼핑몰(shopping-mall)에 관련한 과세평가액을 둘러싼 소송이 제기되는 경우, 감정평가사에 대해서도 부동산과 BEV를 분리한 감정평가가 요구되는 경우가 있다. 이와 같은 경우에 쇼핑몰의 임차인과의 임대차계약에 의 한 시장임대료 보다 높은 임대료를 징수하여, 리스프리미엄(lease-premium)이 발생한 경우도 많아, 평가작업을 보다 복잡하게 하는 경향이 있는 것에 유의해야 한다.
또한 소득세와의 관계에 있어서는, 일반적으로 수입에서 차감된 경비에는 무형자산에 관련된 부분이 포함되어 있으므로, 감정평가사는 과세 항목의 차이에 따른 BEV의 취급을 일관되게 고려하여야 할 것이다.

5. USPAP와 BEV

통일전문평가실무기준(USPAP)에서는, 「부동산」과「부동산」이외의 부분(동산과 BEV)이 동시에 감정평가의 대상이 되는 경우, 평가에서 그것을 동일개념으로 하지 않고, 명확히 구분하여 가격내역을 명시할 것을 요구하고 있다. 감정평가사가 USPAP에 근거하여 작업을 수행할 때에는, BEV의 취급에 대해 특히 신중히 행하여야 한다.

6. 결론

필자는 이후의 BEV을 취급하는 감정평가사에 대한 지침으로서 다음과 같은 사항을 제시하고 있다.
·BEV의 올바른 이해를 위해 감정평가사 뿐만 아니라 의뢰인에 대한 교육도 필요하다. ·BEV의 정의를 명확히 할 필요가 있다. 필자는 계속기업가치에서 부동산가치를 차감한 나머지가 BEV라는 견해를 가지고 있다.
·현 단계에서는 특히 의뢰인의 요청이 있는 경우와 USPAP에 준거할 것이 명시되어 있는 경우를 제외하고, BEV의 평가를 가능하면 피해야 한다.
·감정평가사무소 내에서 BEV에 관련한 평가지침을 작성하여 일관적인 평가를 수행하는데 노력해야 한다.

The Appraisal Journal, 1999. 4, pp.119-125

평가중재: 가치산출논쟁에서 부동산평가사의 역할
Appraisal Arbitration: The Role of the Real Estate Appraiser in Resolving Value Disputes

Chris Carneghi, MAI

1. 서론

중재란 전통적인 정부운영 법원 밖에서 논쟁을 해결하는 과정이다. 이러한 중재과정은 당사자가 원치 않거나 부동산가격에 이의를 제기하기 위해, 시장에만 의존할 수 없을 때마다 역할을 한다. 부동산평가의 다양한 측면가운데, 아주 흥미 있고 도전적인 부문 중의 하나가 바로 이러한 평가중재다. 평가중재에서는 부동산계약 당사자들이 둘 혹은 그 이상의 해박한 평가사들에 의존하여 그들의 차이를 조정한다. 부동산평가사는 자신의 분석이 시장의 결과와 같다고 믿으며, 또 그러하도록 교육받는다. 또한 중요한 것은 이들이 의뢰인이나 보수와 상관없이 공평성을 주장하는 전문가로서 발전하고 있다는 점인데, 이와 같은 이유로 변호사와 자주 비교되기도 한다. 따라서 이러한 점에서 부동산평가사는 부동산가치중재에 합당한 전문가이다.
본문은 평가중재인들의 자격요건과, 가장 일반적으로 이용되는 네 가지 형태의 부동산평가중재기구에 대해 간략히 설명한다.

2. 중재인으로서 평가사의 자격요건

1) 전문 평가자격의 소지
2) 다년간의 경험: 최소 5년이상
3) 지역적 지식: 중재대상 부동산의 시장지역에 대한 지식이 요구된다. 그러나 이 요건이 너 무 강 조되면, 유능한 평가 중재인의 선택 폭이 좁아지는 위험도 있다.
4) 중재대상과 유사한 특정 부동산형태에 대한 경험보유
5) 중립 평가사(세번째)의 선정시 다른 평가사와 이해가 상충되고 편의적이지 않을 것

3. 부동산평가중재기구의 형태

1) 단순한 3인 평가사의 다수결 의사결정 중재(Simple Three-Appraiser-Majority Decision Arbitration)
: 가장 비용절약적이고, 최소의 구조로 평가중재인에게 가장 많은 통제권을 위임하는 특징이 있다. 그 기본과정은 다음과 같다.
·각 당사자는 그들을 대변할 부동산평가사(중재인)를 선택한다.
·선택된 두 평가사는 정해진 시간(보통30일)안에 가치의견에 대한 협의를 한다.
·협의에서 조정이 되면, 고용인에게 통보한다.
·협의하지 못하면, 제3의 중립적인 평가사 중재인을 선임한다.
·중립평가사의 선정에 동의하지 못할 때는 다음과 같은 기관에 위임한다.
① 문제의 부동산이 있는 상급법원의 장
② 지방 리얼터 이사회(Board of Realtors)의 장
③ 지방 평가사협회 지부의 장
·선택된 제3의 중립평가사를 포함한 3인의 평가중재인이 다수결로 구속력 있는 결론을 낸다.
2) 서면에 의한 3인 평가사의 다수결 의사결정 중재(Written Three-Appraiser-Majority Decision Arbitration with Averaging Mechanism)
이는 위 1)의 기구와 유사하며, 다만 평균가액에서 크게 벗어나는 평가사는 처벌을 받게된다. 또한 각 평가사는 서면보고서를 제출하며, 이의 교환을 통해 서로의 의견을 조율한다. 이들의 평가가 정해진 비 율(보통 10%)을 초과하는 차이를 보일 경우 제3의 중립평가사를 선임하게 된다. 이러한 방법은 위의 단 순한 중재보다 규모가 큰 분쟁을 해결하는데 적합하다.
3) "야구식" 평가중재기구(Pure "Baseball" Appraisal Arbitration Mechanism)
"야구식 중재"라는 용어는 야구경기의 주자가 아웃이나 세입 중 하나로 결정되는 것에서 유래하며, 이러 한 방식은 중간점이 존재하지 않는다. 중재과정이 시작되면 제3의 중립평가사가 두 평가사중 가장 합리적인 일방을 선택하게 되고 이는 관련당사자들에게 구속력을 갖게된다. 따라서 일단 중재가 시작되면 제시된 서면보고서는 조정이 허용되지 않아, 평가사들에게 있어서 가장 도전적이며 가혹한 방법이다. 그러나 이러한 점 때문에 오히려 당사자들은 중재가 시작되기 전에 타협하고자 하게된다.
4) 평가증거제시 평가중재위원회(Appraisal Arbitration Panel with Appraisal Witnesses)
법정재판과 가장 유사하며, 많은 수의 전문가가 참여하기 때문에 가장 비용이 많이 든다. 이러한 평가과 정은 주로 중재위원회 혹은 단독중재인/판사의 판결에 따르며, 증인 평가사를 통해 증거를 제출하는 변호사에 의하여 진행된다. 진행절차가 법정재판과 유사하여, 평가증거를 제시하는 변호사를 선임한 각 당 사자는 자료 발표 후 3인의 중재인들이 서로 협의하거나 1인의 단독 중재인 판결에 의해 구속력 있는 결론에 도달한다.

4. 결론

가치논쟁을 해결하는데 유용한 평가중재기구는 위에서 보았듯이 단순결정에서 평가증인들을 포함하는 준법정재판에까지 이르고 있다. 이 가운데 야구식중재는 일단 과정이 시작되면 타협이 허용되지 않으며 양쪽에 패널티를 준다는 점에서 특이하다. 평가중재에 의한 부동산분쟁해결은 재판보다 비용이 적어 당사자들에게 유리할 수 있다. 그리고 평가중재는 부동산분야에 종사하는 평가전문가들의 전문성에 의존하므로 정보부족으로 인한 의사결정위험이 감소된다. 또한 평가사들은 중립적으로 평가문제에 접근하도록 교육받았으므로, 중재과정의 변호양도 줄어든다. 결과적으로 이와 같은 평가중재는 시장가치차이를 해결하는 효과적인 방법이 될 수 있다.

The Appraisal Journal, 1999. 4, pp.143-146

품질신호로서 전문자격지위의 역할
The Role of Professional Designations as Quality Signals

J. Howard Finch, PhD, Larry Fogelberg, PhD, H. Shelton Weeks, Ph.D

1. 서론

평가수준(질)에 관한 쟁점을 검토한 많은 이전 연구 가운데 대표적인 연구로, 대리인이론과 정보이론의 틀을 이용하여 부실평가의 존재가 반드시 고품질의 평가를 몰아내는 것은 아니라고 한 것이 있다. 시장이 고품질의 평가를 위해 존재하는 한, 생산자들은 계속 시장수요에 부응하려 할 것이다. 평가사는 부동산의 가치추계과정에서 여러 가지 유인문제에 직면한다. 첫째는 평가에 관련된 정보를 은닉할 수 있는 평가상의 어떤 단계를 생략함으로써 비용을 줄이려 하는 문제이고, 둘째는 특정 평가상 황에 대한 평가사 자신의 전문성에 대해 과대 선전하고자 하는 문제이다. 따라서 의뢰인의 입장에서 이러한 평가 서비스 질에 대한 감시는 비용이 많이 드는 과정인 것이다.
본 연구는 경제적 게임이론 관점에서 이러한 쟁점을 재검토한다. 이는 의뢰인이 고품질의 평가를 정확히 판단할 수 있는 위치에 있지 않아 직접 그 전문성을 파악할 수 없으므로, 이러한 상황 속에서의 게임이론전략은 양자의 행동과 관련한 시사점을 제공한다.

2. 평가사가 고품질의 평가를 하기위한 비용과 유인

의뢰인과 평가사간에는 대리인 문제가 존재한다. 따라서 만약 비용이 평가수준의 가장 우선적인 결정요인이라면, 추가비용이 낮은 대리인만이 주어진 보상구조에 있어서 고품질의 작업 유인을 가질 것이다. 비용에만 초점을 맞춘 경우의 단점이 바로 여기에 있다.Selten은 그의 연구에서 게임이론을 이용하여, 낮은 비용구조를 가진 독점생산자의 상황을 고려하였는데, 결국 독점생산자는 게임의 마지막 단계에서 낮은 수준, 고비용의 작업을 생산할 것이라고 했다. 이는 경쟁이 제거된 상태라면 이 수준(질)에서 얻을 수 있는 것이 아무 것도 없기 때문이다. 다른 학자들도 Selten의 연구를 재검토하였는데, 독점생산자들이 저비용전략을 추구함으로써 비금전적 이익이 있다고 일반적으로 인정되기만 한다면, 독점생산자는 저비용전략에 대한 신념을 굳힐 수 있다고 하였다.

3. 면허 및 전문가 자격의 신호효과

고품질의 평가와 부실 평가를 구별하지 못한다면, 많은 부실 평가 거래인들이 시장을 붕괴시킬 수 있다는 연구가 있다.평가에서 문제는 AI의 자격과 같은 자발적인 자격지위가 질(quality)을 구분하는 수단을 시장에 제공하여 고품질의 평가를 하는 유인이 되는지 여부에 달려있다. 이러한 분석은 그러한 자격지위의 필요성을 나타내준다.
이러한 자발적 자격지위의 중요성은 그 임명조직의 정치력이나 훈련과정의 효과성에 기초한 것이 아니라는 데에 있다. 오히려 그러한 자격은 많은 시간과 비용을 들여야 한다는 비경쟁적인 것에 기초한다. 특정 가격지위의 획득을 위해 일단 지출된 비용은 매몰원가가 되어 다시 회복하거나 거둬들일 수 없는 비용이 된다. 따라서 자발적 지위가 평가서비스에 대한 미래고객에게 가치 있는 정보를 제공하는 것은 바로 이러한 비용요인 때문인 것이다. 결국 전문자격지위를 수여 받은 평가사는 고품질의 생산전략(즉 고품질의 평가)을 추구하고자 하는 유인을 갖게 된다.
또한 같은 이유로 시간이 지남에 따라 나타날 수도 있는 낮은 질의 평가에 대한 유혹을 해결하기 위해 회원에게는 계속적인 교육요건이 요구되고 있다. 결국 어떤 경우에도 자격지위를 취득하고 유지하기 위해 비용을 감수한다는 것은 평가사가 미래에도 고품질의 생산 전략을 추구할 것임을 나타내 주는 것이다. 따라서 그런 의도를 인식하는 고객은 고품질의 저비용 평가보고서에 대한 시장이 계속될 것으로 확신하게 된다.

4. 결론

품질의 평가에 대한 시장이 존재하는 한 그 수요에 부응하는 생산자는 계속 존재하게 된다. 의뢰인에 대한 문제는 평가보고서의 질을 평가하고 감시하려 하는 것이다.
게임이론은 평가수준에 대한 감시가 불확실하고 비용이 많이 들 때, 생산자들이 신호를 시장에 제공하려는 동기를 갖게 됨을 보여준다. 평가사들이 계속 이에 대해 투자하는 것과 의뢰인이 계속 전문적 자격지위를 확인하려 하는 사실이 바로 그것이다. 평가사는 AI의 자격과 같은 자격자산 취득이, 그들이 시장에 대한 장기 참가자로서 고품질 평가전략을 추구한다는 신호를 의뢰인에게 전달해 주기만 한다면, 그러한 자산에 대한 투자유인을 갖는다.
따라서 장기에 걸쳐 고품질의 평가보고서를 작성하고자하는 평가사는 시장에 그들의 의도를 알리기 위해 전문자격지위를 이용할 수 있다. 이러한 자격지위는 의뢰인이 평가수준을 구별하는 능력을 높임으로써, 고품질의 평가보고서에 대한 시장을 증대시킨다.

The Appraisal Journal, 1999. 4, pp.153-156

할인현금흐름분석과 장기임대차
Discounted Cash Flow Analysis and Long-Term Leases

R. Lane Boice

1. 서론

최근 모텔의 장기 임대차에 의한 임대소유권 가치평가가 평가의 과제로 대두되었다. 대상 임대소유권은 장기(잔존연수 35년)임대차로 CPI(소비자물가지수)변동에 기초하여 10년마다 지불상승이 있는 경우이다. 이러한 경우의 주요한 문제 중 하나는 그 방법론이며, 본 연구는 이에 대한 해결로 할인현금흐름법을 제시하고 있다. 이에 반해 지주입장에서는 대립되는 가치의견을 내는 직접환원법을 사용하는데, 이는 대상임대차의 현재 임대료와 임대소유권의 지역내 매각사례에 기초한 환원율에 그 기반을 둔 방법이다. 그러한 임대차는 임대기간이나 임대시설이 비슷하더라도, 현재의 높은 점유율과 높은 임대료를 상정한 조임대 료 수입에 임대료 지불액을 묶어두는 조항에 기초한다. 이러한 요인은 직접환원법을 사용하는 부동산에 대한 중요한 의문이 제기되는 점이기도 하다.
따라서 대상 임대소유권에 관한 두 방법간의 상당한 불일치가 생긴다. 이러한 불일치는 그 두 방법 사이의 방법론 차이에 기인하며, 이에 관해 많은 연구들이 진행되었다. 그러나 평가사가 적용할 가장 적합한 방법이 무엇인지에 대한 논란이 여전히 제기되고 있다.

2. 직접환원법대 현금흐름할인법

이상에서 언급된 연구들은 다음과 같은 사실을 나타낸다.
장기임대차와 임대소유권의 가치평가에 적합한 방법은 할인현금흐름분석법이며, 특히 그 평가권익이 고정임대차나 고정금리임대차(a flat, fixed rate lease)가 아닌, 임대기간에 걸쳐 CPI나 기업이익의 변화에 따라 변동하는 수익에 기초할 때 더욱 그러하다. 이러한 때에 직접환원법을 적용하는 것은 적합하지 않다. <표1>은 이를 보여주는 비교표이다.
<표1>에서 보듯이 고정임대차(flat lease)일 때 직접환원법에 의한 환원가치는 $747,257이고, 50년 간의 현금흐름할인법에 의한 가치는 $745,653로 거의 비슷하다. 이는 앞의 주에 언급했던 Rodger의 연구결과와도 같은 것으로 소득환원법이 특히 10년을 초과하는 고정임대차, 고정금리임대차에 대한 할인과 관련하여 현금흐름할인법과 비슷한 가치추계치를 제공함을 의미한다.
<표 2>는 임대료상승(escalating lease)의 경우이며, 5번째 연도 초에 10년마다 3% 수익상승이 있는 경우를 상정한 수치이며, 직접환원법에 의한 가치는 $747,257인데 비해, 현금흐름할인법에 의한 가치는 $909,842로 큰 차이를 보인다. 이는 결국 임대료상승의 경우 여기에서처럼 장기 재무성 수익률에 기초한 할인율을 사용한 할인현금흐름분석이 임대소유권의 가치를 산정하는 올바른 방법이며, 이때 자본환원법은 적합하지 않음을 나타내준다.

3. 결론

장기 임대차 및 임대소유권의 가치를 산정하는 올바른 방법은 할인현금흐름분석을 통한 것으로, 이것은 특히 그 평가대상 권익이 CPI나 기업이익에 따라 변동하는 수익에 기초할 때 적용된다. 자본환원율을 이용한 소득환원법은 이 경우에는 잘못된 방법이어서, 임대차기간의 차이에 대한 조정을 필요로 한다. 임대소유권 매각과 임대차협정의 차이에 대한 명백한 자료부족은 이 두 방법간의 진정한 비교를 어렵게 한다.
소득환원법의 사용에 있어서 주요한 문제는 이율선택과 조정을 지지해줄 비교매매사례가 부족하다는 것이다. 하부사항을 반영하기 위한 조정이 없거나, 조임대료와 같은 지표에만 묶인, 혹은 CPI나 임대료를 상승시키는 계획된 "bumps"를 가진 임대차보다 더 큰 위험을 가진 이율의 사용은 옳지 못하다.
장기 재무성 채권은 소비자의 미래 기대인플레이션 추정을 통해서만 인플레이션 보호를 제공하며, 소비자가격에 적용되는 할인율을 나타낸다. 이것은 실질구매력을 유지하기 위한 CPI "bumps"를 가진 임대차에는 바람직하지 않다. 할인현금흐름분석에서 적절한 할인율의 적용은, 재무성 수익률을 조정의 지표로 하여, 임대소유권의 위험에 대한 논리적 고려여하에 달려있다.
결론적으로 할인현금흐름분석은 장기임대차에 의한 임대권의 가치를 산정하는 데 가장 정확한 도구 를 제공한다. 이것은 특히 임대차가 임대차기간에 걸쳐 변하는 지불율에 기초할 때와 유사 임대차에 대한 매출정보를 이용하지 못하거나 제한될 때 적용된다. 이러한 접근법을 이용하는 평가사는 투자가와 마찬가지로 가치에 영향을 주는 요인에 대하여 고려해야 한다.

The Appraisal Journal, 1999. 4, pp.143-146

부동산과 기업가치:새로운 시각
Real Estate and Business Value: A New Perspective

Martin E. Benson, MAI

1. 서론

계속기업의 평가에 있어서 부동산가치와 기업가치의 분리가 필요함에도 불구하고, 일반적으로 인정된 방법을 포함하여 아직 미해결된 부분이 많이 남아있다. 심지어 부동산 형태에 따라 기업가치요소가 결정될 것이라는 불확실한 관심도 존재한다. 따라서 본 연구는 기업가치와 부동산가치쟁점에 대한 새로운 시각을 제시하는데 그 목적이 있다. 물론 그 새로운 시각은 기존의 개념에 그 기반을 두고 있다. 저자는 이러한 새 개념을 "Bridge Model"로 칭하였는데, 이는 그것이 계속기업가치와 그것을 구성하고 있는 개별자산과의 사이에 가교역할을 한다는 의미에서이다.

2. 기존의 평가방법:잔여평가법(초과이익법)

기존의 계속기업가치에 대한 평가식은 다음과 같았다.
GC=A+B+BV
GC: 계속기업가치(Going-concern value)
A와 B: 개별자산가치(예: 토지, 빌딩, 가구, 설비 등)
BV: 기업가치(Business Value)
위의 식에서 도출된 잔여평가법에 의한 기업가치평가식은 다음과 같다.
BV=GC-(A+B)
이 방법은 수학적으로 옳으며, 이론적으로도 타당하여 평가업계에 받아들여지고 있으나 BV결정에 있어 다음과 같은 문제가 있다.
- 다른변수(GC, A, B)가치가 모두 알려져야만 BV가치를 구할 수 있다는 점
: 일반적으로 GC는 다음의 세 구성요소로 되어 있다.
GC=RE+FF&E+BV
이때 FF&E는 유형의 동산을 말하며 Furniture, Fixture, and Equipment의 약자이다. 여기서 BV측정의 관건은 RE측정에 있다. GC나 FF&E의 가치는 일상적인 방법에 의해 쉽게 구해지기 때 문이다. 따라서 잔여평가법을 이용한 BV측정은 RE가치에 대한 측정이 어렵기 때문에 평가의 목적이 이 RE측정에만 집중되어 진다.

3. 새로운 시각

상의 잔여법에 존재하는 문제점을 해결하기 위해 개발된 부동산평가의 새로운 시각에 있어서 전제는, 먼저 부동산 가치를 분리시키는 것이다. 새로운 모형으로 제시된 Bridge Model에서는 BV를 제외하고, GC를 구성하는 각 요소들의 가치를 엄격히 분리시키고 있다. 즉 다른 요소와 완전히 독립된 상태로, 단지 계속기업내에 투입될 준비가 된 상태에서 평가되는 것이다. 또한 이때 RE가치를 분리시켜 평가할 때에는 그것을 공실인 것으로 간주하여 평가하는데, 이것이야말로 계속기업으로부터의 진정한 분리를 나타낸다. 이와 같이 하는 이유와 그 효과를 보여주는 간단한 예를 들어 다음과 같이 구분하여 설명한다.

1) 완전소유권 부동산
예: 병원이며, RE의 시장가치는 $10이고 공실상태이다. 나머지 가정과 BV산출과정을 요약하면 <표1>과 같다.

2) 임대소유권 부동산
위와 동일한 예로서, 단지 이 경우는 RE가 임대된 상태라고 간주한다.
① 전통적 접근법(Classic Approach)
일반적으로 RE는 임대된 경우 그 가치가 더 크며, 따라서 그 시장가치를 $12라고 가정한다. 또, 위험도 낮으므로 자본환원율은 더 작아진다(8%로 가정). 따라서 이와 같은 가정하에 전통적 접근법에 의 한 임대부동산 가치를 요약하면 <표2>와 같다.
② 가교모형(Bridge Model) 가치평가법
가교모형에서는 RE가 공실상태로 평가되기 때문에 완전소유권이든 임대소유권이든 RE가치가 동일하다. 가교모형에서 부동산이 임대된다면 RE소유자가 계속기업의 운영자로 참가하게 됨을 나타낸다. 따 라서 총가치 $40가운데 소유자가 $2, 임차인이 $38을 갖게 된다. 이때 RE소유자에 의해 실현된 $2는 다음의 두 가지 요인의 결과이다.
첫째는 소유자의 경영노력(운영자 탐색과 보증 및 생산요소로서 RE의 효과적인 결합 등)에 대한 것 이고, 둘째는 일종의 성공보수 개념이다. 만일 사업이 망하여 RE를 되돌려 받게되면 원래의 가치인 $10을 받지만 BV에서 $2만큼의 손실을 보게된다. 즉 $2는 임차인의 신용가치에 따른 것으로 RE소유자가 높은 평판과 많은 경험을 가진 운영자를 고용함으로 인해 낮은 위험과 높은 권익 가치를 낳게 되는데 따른 이익을 의미한다.
가교모형에서도 RE가치측정 자체에 대한 문제는 명확히 제시하지 않고 있으나, 총기업가치를 임대인 과 임차인 몫으로 구분하고 있어, 개별자산에 대하여 완전히 분리된 상태에서 독립적으로 평가한다는 전제에 따라 RE도 공실상태로 평가하면서도, 이러한 자산이 결합되어 기업으로 운영될 때의 그 결합으로 인한 가치까지도 기업가치(BV)에 고려하였다는 데에 의의가 있으며, 이점이 바로 이 모형의 가장 큰 특징이라 할 가교적 역할을 의미한다.
<표3>은 이상의 각 방법들에 대한 가치요약 비교표이다.

4. 결론

이상의 가교모형(The Bridge Model)은 기업(무형자산)가치평가와 일반적으로 인정된 원칙에 기초한 부동산 및 평가의 정의에 대한 새로운 시각을 제시한다. 본 연구는 기존의 초과이익모형에서 파생된 잔여법에 기초를 두고, 가교모형에 대한 그 개념적 기반을 설명하고 있다. 여기서는 기업가치(BV)가 계속기업가치와 각 그 구성부분의 개별가치 합계와의 차이와 같다고 하였다. 부동산을 포함한 각 구성부분의 개별가치는 계속기업으로부터 분리되어 평가되어야 한다. 따라서 부동산은 공실인 상태처럼 평가되어야 진정한 부동산만의 가치를 나타내게 되는 것이다.
가교모형은 실제로 모든 부동산형태에 적용된다. 어떠한 형태의 부동산도 그 계속기업의 가치가 부분 자산들의 가치합 보다 크기만 하다면, 기업가치를 가질 수 있다. 즉 부동산 형태가 특정부동산이 기업가치요소를 포함하는지 여부를 결정하는 기준은 아닌 것이다. 오히려 특정부동산에 대한 기업가치의 범위는 각기 그 부동산에 따라 독특한 것이며, 각각은 개별적으로 평가되어야 한다.
비록 이러한 개념의 실제 적용에는 많은 특정한 고려사항들이 내포되어야 하지만, 이러한 것들은 평가사가 가진 기술이나 특정 지식에만 너무나 의존하는 경향도 나타난다. 따라서 이 모형을 이용한 부동 산 평가에는 기술, 판단력, 부동산이나 시장 및 산업에 대한 깊은 지식 등이 요구된다.

KAPA NEWS	KARI NEWS	KAPA 논단	독자칼럼
알아둡시다	해외부동산연구동향	업계초점	해외동정
최근판례	질의회신	열린마당	자료실
각급회의현황및동정